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在批評他人之前，你必須設(shè)身處地為他人著弗里達·諾里斯.想。這樣，你在批評他人時，你已經(jīng)和他們相距不遠，站在相同的立場上了。
本書內(nèi)容只是股票交易的一方面，而股票交易常常是充滿神秘感的。本書討論“市場心理學(xué)”：市場行為是如何產(chǎn)生的，我們?nèi)绾握J識、了解它們。
產(chǎn)生價格波動的部分行為機理是理性的和明智的，另一些則是愚蠢的和荒謬的。但是，正如我們反復(fù)看到的，只要股票市場存在下去，這種現(xiàn)象就永遠不會消失。
事情是這樣開始的
股票交易的歷史可以追溯到幾個世紀以前，沒有人能夠確定具體是什么時候開始的，但是很多證據(jù)表明，它起源于12 世紀的法國。公元1114 年香檳協(xié)會引入標準遠期合約交易：布匹、酒、魚、木材和金屬。
雖然最早的類似于證券交易的市場出現(xiàn)在法國，但意大利很快就趕了上來，并開始扮演主要角色。從12 世紀到16 世紀，意大利一直是金融中心，主要交易黃金、白銀和貨幣。
歐洲人用的名詞“bourse ”出現(xiàn)在16 世紀，當(dāng)時位于布魯日的范·德·伯爾斯（Van der Beurs ）家族成為當(dāng)?shù)亟鹑诤妥C券交易中心。人們蜂擁而至“Beurs”，這就是證券交易所（bourse ）一詞的來源。在同一個世紀，證券交易
在歐洲流行開來，大部分交易品種是皇家債券，有時甚至還有基金。在此之后，事情一件接著一件。世界上第一個官方證券交易所1613 年在阿姆斯特丹拔地而起，很快歐洲其他國家群起仿效。同時第一種嚴密的金融工具——期權(quán)開始在荷蘭使用，這事剛好發(fā)生在1636 年著名的郁金香狂熱之前。1654 年，日本大米市場第一個采用期貨合約交易。大米期貨的交易遵守大米期貨市場原則，這種原則制定了嚴格的大米期貨合約標準和各種不同大米等級的確定標準。所有的交易都由一個非營利的清算公司監(jiān)督執(zhí)行，所有的價格差異都用現(xiàn)金結(jié)算，但不含大米的實物交易。
看不見的手
只要證券交易存在，價格變動就一直令我們感到驚奇。許多人試圖解釋這些波動的原因，大部分理論家都采用下述似乎最自然的解釋：
長期來看，股票價格反映其真實價值。另一方面，短期波動反映供求關(guān)系的小幅變化，這種變化應(yīng)該被認為是不可預(yù)測的、隨機的。
人們假設(shè)市場反映真實價值，因為人是理性的，而且按照學(xué)術(shù)界的說法，其行為也是理性的。
幾個世紀來，經(jīng)濟學(xué)家一直在討論個人和公司是否真的按照上述理性假設(shè)行動，如果是真的，又真到何種程度。大多數(shù)贊成這種觀點的人傾向于所謂經(jīng)濟理論的新古典主義學(xué)派。他們的爭論往往注重實效：通過假設(shè)經(jīng)濟世界完全由理性人組成，有可能構(gòu)建出一個完全相反的世界。你可以建立數(shù)學(xué)模型，模擬每一個個體或組織的（邏輯上的）行為，然后將這些小模型加起來，組成一個大的模型，研究整個系統(tǒng)如何作用。這樣的模型可以模擬一個公司、一個行業(yè)、一個國家，甚至全球的經(jīng)濟。你同樣可以建立金融市場“理性人”的數(shù)學(xué)模型。這些模型假設(shè)所有參與者都對基本經(jīng)濟條件作了詳細研究，并且根據(jù)他們的研究結(jié)果理性地確定金融資產(chǎn)的價格。作為“基本派”的市場參與者，盡量收集最多的信息以確定金融資產(chǎn)的“真實價值”，這樣的市場定價是“有效的”，這就是所謂的“有效市場假設(shè)”。這些模型存在的主要問題是，它們雖然在數(shù)學(xué)上很完美，但不實用。金融市場定價常常千奇百怪，極不理性。
經(jīng)濟預(yù)測的意義
當(dāng)然，現(xiàn)在如果市場不反映真實價值，人們常常歸咎于市場本身。投資者可以更多地關(guān)注基本派的預(yù)測。然而，事實是，那些真的按照基本派意見行事的人發(fā)現(xiàn)，他們常常很難跑贏大盤。這是因為那種預(yù)測很少有準確的時候。實際上，它們的效果是如此之差，以至于諾貝爾獎得主瓦西里·里昂惕夫這樣評述經(jīng)濟模型：
沒有哪一個實證研究領(lǐng)域使用如此眾多精細的統(tǒng)計模型，卻得到如此眾多彼此迥異的結(jié)果。
很多情況下，學(xué)者們在幾種不同模型間搖擺不定，這些模型給出的結(jié)果相差很多。例如，一種貨幣相對于另一種貨幣的價值可以根據(jù)以下幾種方法計算：
. 購買力平價原則（PPP），這種方法衡量本國貨幣在國內(nèi)相對其他國家的購買力。
. 相對經(jīng)濟增長速度。
. 貿(mào)易支付差額。
除此之外，你還可以考慮其他因素，比如相對利率以及由于高赤字或債務(wù)而導(dǎo)致的以外幣結(jié)算的資本迅速外逃的風(fēng)險。
即使兩個學(xué)者使用的計算方法看起來相差不多，他們的最終結(jié)果也會由于所使用的假設(shè)的微弱差異而相差很遠。舉個例子，我們來估算股票市場的真實價值，也就是大量股票的組合價值。目前，一種最合理也最常用的方法是使用所謂的“美聯(lián)儲模型”。這個模型來源于美國聯(lián)邦銀行1997 年發(fā)表的漢弗萊·霍金斯報告。該報告建議，估計股票合理價格最好的方法是比較它們的市盈率（每股價格除以每股收益）相對于10 年期國債的收益。如果國債收益較低，你就愿意接受較低的股票收益，也就是較高的市盈率。這不僅是因為其他投資方法（國債）收益較低，而且因為較低的國債利率意味通貨膨脹的可能性很小，金融收益保值或增值的要求也隨之降低。雖然這種方法看起來非常合理，但是事實反復(fù)證明，不同的銀行、不同的分析家同時對同一個市場應(yīng)用同一種方法，得到的結(jié)果卻大相徑庭。其中的原因是方法間的微小差異。首先，絕大多數(shù)方法都要將預(yù)期收益代入模型，但是這些預(yù)期收益如何增長？即使這些假設(shè)只存在細小差異，都將對結(jié)果產(chǎn)生重大影響。另外，有的方法是用不同到期日的一攬子債券替換10 年期國債，這同樣會大大改變計算結(jié)果。最后還有時間因素。為了評估股票和國債收益的高低，必須研究歷史平均收益水平。但是，研究多久的歷史？5 年，還是50 年？時間的選取對結(jié)果影響很大。
當(dāng)不確定性起重要作用時，可以假設(shè)不同經(jīng)濟預(yù)測之間存在很大差異是合理的，這至少表明某種程度的不確定性。但是情況并非如此。有代表性的是，基本派的預(yù)測結(jié)果彼此相差無幾，但是與實際情況卻相差很遠。1980 年，《歐洲貨幣》雜志發(fā)表了16 家頂尖分析研究機構(gòu)對12 個月后的美元/ 德國馬克匯率的預(yù)測值。表1–1 給出了這些預(yù)測結(jié)果。
12 個月后，美元/ 馬克匯率即非1.60 ，也非1.72 ，而是2.35 ！
表1–116家頂尖分析研究機構(gòu)對1981年7月1日美元/西德馬克匯率的預(yù)測值
研究機構(gòu) 預(yù)測值
亨利預(yù)測中心 1.720
經(jīng)濟模型 1.710
伯克利咨詢集團 1.700
花旗銀行 1.700
米特蘭銀行 1.700
菲力普德魯 1.700
Predex1.690
數(shù)據(jù)源（Data Resources） 1.680
美國銀行 1.680
大陸貨幣 1.670
布朗哈里曼兄弟 1.650
漢華銀行 1.650
歐洲美國銀行/ 福雷克斯研究所 1.650
Bi/Metrics1.615
太平洋證券國立銀行 1.610
哈里斯銀行 1.600
一個重要的復(fù)雜問題
一個不容忽略的問題是真實價值圍繞價格波動。這方面的一個很好例子是匯率的變化。如果一個國家的匯率上升，表明該國的通貨膨脹和利率開始下降，使競爭力改善。在一段時間內(nèi)，這將補償匯率的上升。換句話說，匯率波動很大程度上是自我驗證的。當(dāng)價格上升時，價值也相應(yīng)提高。
上述推理同樣適用于股票。當(dāng)股價上漲時，該公司的信用改善，獲得貸款和增發(fā)新股的機會也增大。公司在用戶中的形象也隨之改善，并且可能贏得更多的用戶。因此，價格波動影響真實價值。
期貨市場的情況也相差不多。在大多數(shù)市場，供貨商們結(jié)成聯(lián)盟，以期控制價格。當(dāng)價格上升時，聯(lián)盟成員毫無疑問會兌現(xiàn)他們的諾言，規(guī)則得以維持。但是，如果價格下跌，聯(lián)盟中最弱的成員往往增加產(chǎn)量以尋求穩(wěn)定的回報，結(jié)果供給曲線開始扭曲，導(dǎo)致短期來看，任何價格上漲都刺激產(chǎn)量削減，而價格下跌產(chǎn)量增加，這反過來又增加了價格下跌的壓力。這就是所謂的自我驗證過程，即供求關(guān)系的波動作為價格變化的函數(shù)，這在一定程度上使非初學(xué)者也感到驚奇。難怪那么多人放棄了所謂的“長期投資”理念，其中之一就是約翰·梅納德·凱恩斯。
凱恩斯的發(fā)現(xiàn)
卡爾·馬克思去世的1883 年，凱恩斯出生于英格蘭。他從小就極其聰明，6 歲時他就想研究他的大腦是如何工作的，到28 歲時他已經(jīng)是英國最著名的金融刊物《經(jīng)濟雜志》的編輯。他一生寫了許多劃時代的經(jīng)濟著作，還曾任職英國財政部。
卡爾·馬克思的個人生活很不幸，凱恩斯則沉浸在成功中——不論是其公眾形象，還是其作為一個投資者。每天早晨他躺在床上花半個小時考慮投資計劃（凱恩斯偏好期貨商品和外匯交易），試圖賺200 萬美元以上。他同時還為劍橋大學(xué)管理一只基金，在他的領(lǐng)導(dǎo)下，該基金增值超過10 倍。因此，凱恩斯對投資和股市的看法很有影響力。那么，他到底寫了些什么東西呢？在其1936 年的著作《就業(yè)、利息和貨幣通論》中，他作了如下描述：
也許有人以為：有些人以投資為業(yè)，他們是專家，他們所有的知識和判斷能力超出一般私人投資者；若聽?wèi){無知無識者自己去從事投資，固然可以使市場變化多端，但專家之間互相競爭，也許可以矯正這種趨勢。然而事實上則不然。這批職業(yè)投資者與投機者之精力與才干，大都用在其他方面。事實上，這批人最關(guān)切的，不在比常人高出一籌，預(yù)測某一投資品在其整個壽命中所產(chǎn)生的收益如何，而在比一般群眾稍微早一些，預(yù)測決定市價的陳規(guī)本身會有什么改變。
從社會觀點看，要使得投資高明，只有戰(zhàn)勝時間和無知的神秘力量，加強我們對于未來之了解；但從私人觀點來看，所謂最高明的投資，則是先發(fā)制人，智奪群眾，把壞東西讓給別人。
很顯然，凱恩斯認為股票市場是缺乏遠見和非理性的，而且，與“時間和無知的神秘力量”的斗爭遠遠難于“領(lǐng)先一步”。在他自己的股票操作中，他將經(jīng)濟學(xué)放在次要地位，而將主要精力集中于心理學(xué)，這是他投資取得巨大成功的主要原因。
最大的難題
探尋真實價值的最大難題不在于構(gòu)筑適當(dāng)?shù)慕?jīng)濟模型上的困難，也不在于真實價值隨價格波動，而在于描述真實世界動力學(xué)的經(jīng)濟仿真模型越好，得到的結(jié)果就越混沌?；蛘哒f，經(jīng)濟學(xué)家們越精細地完善他們的模型，那種模型根本不能預(yù)測長期發(fā)展的證據(jù)就越明顯。
一些數(shù)學(xué)家對此加以嘲笑，因為他們一直懷疑這點。他們說：“原因在于，像復(fù)雜經(jīng)濟那種動態(tài)系統(tǒng)，其真實數(shù)學(xué)本質(zhì)是非常混亂和高度不可預(yù)測的。”在數(shù)學(xué)家看來，很簡單，經(jīng)濟學(xué)家在認識他們所從事的任務(wù)的真實本質(zhì)上就已經(jīng)失敗了，因為他們沒有考慮到非線性數(shù)學(xué)的本質(zhì)。而且數(shù)學(xué)家們指出：“通常，非線性數(shù)學(xué)的本質(zhì)是，你只能預(yù)測系統(tǒng)的非常短期的行為?！?br/>
上述結(jié)論可以用一種通常稱為“確定性混沌”的復(fù)雜獨特現(xiàn)象加以解釋。對許多或絕大多數(shù)經(jīng)濟系統(tǒng)而言，混沌意味著不可能做出客觀和定量的長期預(yù)測。因此，在與“時間和無知的神秘力量”斗爭時，我們只能轉(zhuǎn)而尋求個人主觀的猜測，而這當(dāng)然與我們個人和主觀的感受——例如希望、恐懼和貪婪——密切相關(guān)。
技術(shù)分析和圖學(xué)家
在《為投資生存而斗爭》一書中，一個成功的投資者——美國人杰拉爾德·洛布（gerald leob），是這樣描述市場的：
根本就不存在所謂證券價值的最終答案這樣一種東西，12 個專家可能有12 種不同的結(jié)論。如果過了一會兒，條件稍有變化，再給他們一個機會的話，他們立刻就會改變自己的預(yù)測。市場價值與資產(chǎn)負債表和損益表僅有部分關(guān)系，市場價值主要由以下因素決定：人性的希望與恐懼、貪婪、野心，隨機性，金融應(yīng)力與應(yīng)變，天氣，新的發(fā)現(xiàn)，時尚和其他無限多的、不可能毫無遺漏地一一羅列出來的東西。
很顯然，這些“大腕”可能對如何在股市上賺錢有分歧，但有一點是一致的，這就是：市場常常是非理性的。但是能否分析“希望與恐懼”、“貪婪和野心”來預(yù)測投資者的“金融應(yīng)力和如何應(yīng)變”呢？或者說，能否計算某個給定時刻的買氣呢？或者預(yù)測什么時尚將流行？
有一類投機客試圖根據(jù)市場過去的行為預(yù)測其未來走勢，他們被稱為“技術(shù)分析師”或“圖學(xué)家”。
今天已經(jīng)沒有人能夠搞清圖形分析什么時候第一次用于預(yù)測金融市場了，最古老的證據(jù)是日本的稻米市場。
1730 年，日本開始采用稻米期貨合約標準交易。這些合約與現(xiàn)在很多交易所的商品期貨合約完全相同，僅有一個例外：它并不需要對所交易商品進行實物交割。期貨合約可以買賣，而不需要稻米實物的交割。然而，一個問題出現(xiàn)了：雖然稻米的現(xiàn)金交易價格很少波動，但期貨交易價格波動很大，而且永遠如此。1869 年，政府終于再也忍受不了這種情況，下令關(guān)閉了期貨市場。
但是怪事出現(xiàn)了：期貨市場剛一關(guān)閉，實物市場就開始劇烈波動。兩年后，市場一片混亂，政府不得不恢復(fù)期貨交易。不過，這次與以前不同了，期貨交易必須伴隨基礎(chǔ)市場的實物交割，這樣市場才逐漸穩(wěn)定下來。
日本投機客由此得到的教訓(xùn)是，股票價格并不僅僅反映供求關(guān)系，它還反映心理因素。在此之后，經(jīng)紀人發(fā)展了一系列研究利用心理因素的方法。他們很快開始用圖形表示價格變化，從中發(fā)現(xiàn)價格變化的規(guī)律，現(xiàn)在全世界的股民都廣泛使用這種方法。
神秘力量
現(xiàn)在，讓我們總結(jié)一下時間和無知的神秘力量的四項基本原理：
第一項原理：市場走在前面。所有現(xiàn)在的和潛在的投資者的看法總和通常都不是某個人所能掌握的。也許“其他人”知道一些我們不知道的事情？我們永遠不能確信。我們不得不承認，要走在市場認識并且在價格方面消化此認識之前，是一項艱巨的任務(wù)。
第二項原理：市場是非理性的。市場可能對事件反應(yīng)非常快，但這是主觀的、感性的，并且被人們的狂想所控制，這種狂想又被變幻的趨勢所左右。有時候，價格與投資者的經(jīng)濟情況和利率同步波動，因大眾的瘋狂和冷漠而搖擺不定，而不是由證券價值決定。每個投資者都試圖理性，但實際上卻表現(xiàn)出非理性行為。
第三項原理：混沌支配。宏觀經(jīng)濟預(yù)測通常非常不精確，對投資沒有任何幫助。尤其明顯的是，經(jīng)濟間的相互關(guān)系常常受到小的但非常關(guān)鍵的細節(jié)的影響，這種細節(jié)可能改變一切，但無人可以預(yù)測到或猜測到。更糟糕的是，上述原理同樣適用于金融市場。
只要市場存在一天，上述原理就一直適用，雖然不是所有人都明白其真正含義。
還有第四項原理，這是由那些使用技術(shù)圖形分析市場的技術(shù)分析師們創(chuàng)立的。如果許多人在相同的圖形上畫著相同的線，并且輸入到裝有相同決策軟件的計算機中，則其效果是自我強化的。因此這第四項原理是：技術(shù)圖形自我實現(xiàn)。如果許多人使用同樣的圖形系統(tǒng)，他們可能從中獲利，而無論這些圖形的實際含義是什么。
投資有點兒像游戲，要學(xué)會這個游戲必須理解上述四項基本原理。我們將在第3~6 章中仔細討論這些原則。但是在此之前，需要解釋一些實用術(shù)語，下一章就是為此打基礎(chǔ)。