上周末太不尋常了。證監(jiān)會(huì)主席劉士余一番話攪動(dòng)一池春水。

    12月3日中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席劉士余在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)第二屆會(huì)員代表大會(huì)上致辭時(shí)，痛斥某些資產(chǎn)管理人的“野蠻收購(gòu)”。“我希望資產(chǎn)管理人，不當(dāng)奢淫無(wú)度的土豪、不做興風(fēng)作浪的妖精、不做坑民害民的害人精。你有錢，舉牌、要約收購(gòu)上市公司是可以的。但是，你用來(lái)路不當(dāng)?shù)腻X從事杠桿收購(gòu)，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業(yè)的強(qiáng)盜，這是不可以的。這是在挑戰(zhàn)國(guó)家金融法律法規(guī)的底線，也是挑戰(zhàn)職業(yè)操守的底線，這是人性和商業(yè)道德的倒退和淪喪，根本不是金融創(chuàng)新?！?br/>
    土豪、妖精、害人精、野蠻人、行業(yè)強(qiáng)盜，一連串的定性名詞如標(biāo)槍般投向某些“資產(chǎn)管理人”。

    自任職證監(jiān)會(huì)主席以來(lái)，劉士余一直低調(diào)行事，鮮有公開(kāi)表態(tài)。然而劉主席不鳴則已、一鳴驚人。其此番言論，堪稱“炮轟”，令市場(chǎng)聞之色變，估計(jì)更令某些資產(chǎn)管理人輾轉(zhuǎn)難眠。

    令人尋味的是，就在12月3日劉主席“炮轟”某些資產(chǎn)管理人的同一天，中國(guó)保監(jiān)會(huì)副主席陳文輝也在另外一個(gè)場(chǎng)合公開(kāi)“火燒”險(xiǎn)資：保險(xiǎn)公司如果通過(guò)各種金融產(chǎn)品繞開(kāi)監(jiān)管，償付能力監(jiān)管、資本監(jiān)管就變成了“馬奇諾防線”，修得再好也沒(méi)有用。

    陳副主席還說(shuō)道，“作為保險(xiǎn)行業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)管理應(yīng)當(dāng)是核心競(jìng)爭(zhēng)力，有的公司把自身能不能可持續(xù)經(jīng)營(yíng)，能不能盈利，更多地寄希望于資產(chǎn)管理。這種觀點(diǎn)是不對(duì)的。因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力是風(fēng)險(xiǎn)管理，并不是說(shuō)資產(chǎn)管理不重要，它也很重要，但是不應(yīng)該把它作為保險(xiǎn)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。也很難指望一個(gè)保險(xiǎn)公司，資產(chǎn)管理能力可以比其他專業(yè)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)還要強(qiáng)。”

    相比劉主席稱“資產(chǎn)管理人”，這多少還要讓人猜測(cè)，陳副主席直截了當(dāng)?shù)貏χ浮氨ｋU(xiǎn)公司”即市場(chǎng)所稱的“險(xiǎn)資”。陳副主席從根子上就懷疑保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)管理能力，認(rèn)為不可能比專業(yè)機(jī)構(gòu)強(qiáng)。在陳副主席看來(lái)，保險(xiǎn)公司應(yīng)該回到其功能本位上來(lái)，那就是“提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力”才算走正路。

    監(jiān)管層出手不良“資產(chǎn)管理”被初步定性

    對(duì)于劉主席的“炮轟”和陳副主席的“火燒”，筆者有以下初步觀察和判斷：

    在經(jīng)歷了“寶萬(wàn)事件”的長(zhǎng)久爭(zhēng)論、險(xiǎn)資在資本市場(chǎng)繼續(xù)的操作觀察以及廣泛征求和聽(tīng)取各界意見(jiàn)之后，或許政府高層對(duì)險(xiǎn)資所謂的“資產(chǎn)管理”已經(jīng)有了一個(gè)初步明確的定性判斷以及政策處理結(jié)論。

    這個(gè)定性判斷已經(jīng)體現(xiàn)在劉主席和陳副主席在談話中所講到的，歸納起來(lái)是以下幾個(gè)層面：第一，其資金來(lái)路不當(dāng)；第二，其杠桿收購(gòu)的作法不妥；第三，其資產(chǎn)管理的風(fēng)險(xiǎn)太大；第四，其對(duì)廣大投資者不公、不義、不透明；第五，其對(duì)政府監(jiān)管不忠、不義、不合；第六，其對(duì)自身定位、功能與職責(zé)不明、不符、不當(dāng)；第七，其最終后果是對(duì)實(shí)體、上市公司、行業(yè)以及民族經(jīng)濟(jì)、國(guó)家發(fā)展危害很大。

    用一句話概括就是：險(xiǎn)資對(duì)萬(wàn)科等上市公司的一系列的所謂“資產(chǎn)管理”的操作為“強(qiáng)盜”做法。

    證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)官員同時(shí)發(fā)聲是巧合嗎？早在今年3月份，保監(jiān)會(huì)主席項(xiàng)俊波還公開(kāi)表示：“談到舉牌的問(wèn)題，其實(shí)舉牌是二級(jí)市場(chǎng)普通的股票投資行為，國(guó)際上保險(xiǎn)資金是重要的機(jī)構(gòu)投資者，舉牌越多我們劉主席是比較高興的?！钡珡淖罱邔拥谋響B(tài)來(lái)看，政策或?qū)⑦M(jìn)行更細(xì)的規(guī)范和調(diào)整。

    警惕華爾街危機(jī)覆轍

    當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融化、證券化啟動(dòng)，政府在制度和規(guī)則上的完善與創(chuàng)新就變得至關(guān)重要。美國(guó)次貸危機(jī)的一個(gè)教訓(xùn)就是：政府制度創(chuàng)新跟不上金融創(chuàng)新的步伐，因而管制失控。其結(jié)果，美國(guó)政府被華爾街野蠻的強(qiáng)盜們騙了還在替他們數(shù)鈔票，并且在金融危機(jī)后被迫替他們買單?！叭A爾街之狼”為了煮熟自己的一個(gè)雞蛋，不僅令美國(guó)自身陷入“次貸危機(jī)”和金融危機(jī)，又將世界拉入經(jīng)濟(jì)危機(jī)，至今全球仍在承受這場(chǎng)危機(jī)的后果。

    在金融、證券的規(guī)則制定與監(jiān)管完善方面，如果美國(guó)都暴露出巨大漏洞的話，那中國(guó)作為后起之秀就更要小心。我們尚缺乏規(guī)則意識(shí)，也沒(méi)有成熟的金融文化；我們更習(xí)慣的是產(chǎn)品經(jīng)濟(jì)而不是金融經(jīng)濟(jì)，更習(xí)慣管制而不是服務(wù)。當(dāng)金融大潮襲來(lái)時(shí)，我們?nèi)绾尾拍鼙苊馊A爾街的覆轍呢？實(shí)事求是、量力而行，適當(dāng)放慢金融化、證券化以及人民幣國(guó)際化的速度。

    所以，將劉主席與陳副主席的話結(jié)合起來(lái)，不妨作更大膽的判斷與前瞻就是：

    前一段金融化走得太快了，就像房?jī)r(jià)漲得太兇一樣，現(xiàn)在必須進(jìn)入調(diào)控階段，就像房地產(chǎn)的調(diào)控一樣；

    金融部門現(xiàn)在需要放緩，中國(guó)經(jīng)濟(jì)必須首先保證實(shí)體與產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；

    王石、董明珠等產(chǎn)業(yè)企業(yè)家完勝，他們才是國(guó)家與民族的寶貝，與其相比，姚振華等金融大鱷就是野蠻人；

    中國(guó)經(jīng)濟(jì)也還沒(méi)有到被金融集團(tuán)徹底綁架的地步。因此，未來(lái)的中國(guó)仍將堅(jiān)持產(chǎn)業(yè)立國(guó)、實(shí)干興邦的道路。

    戰(zhàn)后的美國(guó)，曾經(jīng)是全球最大制造業(yè)國(guó)和最大的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但因?yàn)槊涝詸?quán)，近30年來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)為金融和服務(wù)業(yè)為主。美國(guó)經(jīng)濟(jì)總量世界第一，但其經(jīng)濟(jì)總量中70%是金融等服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)，成為不折不扣的金融國(guó)家和虛擬經(jīng)濟(jì)體，這與中國(guó)、德國(guó)以實(shí)業(yè)立國(guó)相比，水分實(shí)在太大，也是完全不同的立國(guó)模式。

    美國(guó)人可以用美元主導(dǎo)的虛擬經(jīng)濟(jì)方式來(lái)賺快錢，誰(shuí)還有興趣和耐性去辛辛苦苦地地從事實(shí)體經(jīng)濟(jì)？由于經(jīng)濟(jì)虛擬化，華爾街的利益終成為美國(guó)至上的國(guó)家利益，而美國(guó)的實(shí)體經(jīng)不斷被打壓。至少短期內(nèi)華爾街對(duì)美國(guó)的掌控很難有根本轉(zhuǎn)變，制造業(yè)回歸美國(guó)并不被看好。

    今天的中國(guó)猶如一個(gè)年輕力壯的少年人，在對(duì)金融和虛擬經(jīng)濟(jì)紅利想入非非時(shí)，不妨捫心自問(wèn)：這是我們一定要走的路嗎？這是現(xiàn)在我們就要走的路嗎？我們走上這條路后，勤勞、踏實(shí)的那個(gè)“少年”還能回來(lái)嗎？

    我曾經(jīng)出言提示：當(dāng)此步步驚心時(shí)刻，戰(zhàn)略制訂者務(wù)必步步為營(yíng)、慎之又慎！現(xiàn)在看來(lái)，中國(guó)的高層決策者已作出正確的選擇。

    以實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展為主導(dǎo)、以新型城鎮(zhèn)化和創(chuàng)新為主線、以“共富拉動(dòng)”激發(fā)消費(fèi)與服務(wù)，以內(nèi)需潛力釋放為牽引，才真正是未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的正路與光明大道。

    還好，股市穩(wěn)住了，房地產(chǎn)調(diào)控了，現(xiàn)在“金融圍獵”也要叫停了。中國(guó)這艘大船正在保持平衡、平穩(wěn)的前進(jìn)。

    外一篇董明珠、王石贏了嗎？

    董明珠、王石贏了？說(shuō)這話的人不是太傻太天真，就是不懂博弈，低估了改革進(jìn)入深水區(qū)的難度。

    劉士余先生警告“妖精”后，某些資金有所收斂，保監(jiān)會(huì)亮明了態(tài)度。12月5日，據(jù)保監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露，近日，保監(jiān)會(huì)下發(fā)監(jiān)管函，針對(duì)萬(wàn)能險(xiǎn)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)存在問(wèn)題，并且整改不到位的前海人壽采取停止開(kāi)展萬(wàn)能險(xiǎn)新業(yè)務(wù)的監(jiān)管措施；同時(shí)，針對(duì)前海人壽產(chǎn)品開(kāi)發(fā)管理中存在的問(wèn)題，責(zé)令公司進(jìn)行整改，并在三個(gè)月內(nèi)禁止申報(bào)新的產(chǎn)品。對(duì)其他在萬(wàn)能險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)中存在類似問(wèn)題的公司，保監(jiān)會(huì)正密切關(guān)注其整改進(jìn)展，視情況采取進(jìn)一步的監(jiān)管舉措。12月6日，新浪財(cái)經(jīng)從前海人壽客服處了解到，其萬(wàn)能險(xiǎn)已暫停銷售，何時(shí)恢復(fù)要等通知。

    有些公司的有些品種受到了限制。有人據(jù)此認(rèn)為，董明珠、王石已經(jīng)勝利，并且將此稱為“政治的勝利”，甚至認(rèn)為王石借助了國(guó)企第一大股東打擊了民企。

    根本不是那么回事，王石借助現(xiàn)在的華潤(rùn)？想什么呢？目前的企業(yè)可以分成有背景的妖精企業(yè)與無(wú)背景的民營(yíng)企業(yè)。博弈過(guò)程將是漫長(zhǎng)的，妖精不會(huì)那么快不吃人肉。

    實(shí)際上，有關(guān)方面的態(tài)度不算清晰。12月6日，《中國(guó)保險(xiǎn)報(bào)》發(fā)表了題為《險(xiǎn)資不是妖精！穩(wěn)定的資本市場(chǎng)必有險(xiǎn)資做基石！》的文章，在一份代表行業(yè)監(jiān)管層意志的報(bào)紙上出現(xiàn)了標(biāo)題帶有兩個(gè)驚嘆號(hào)的長(zhǎng)文章，含義可想而知。

    在上述文章中，對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)王國(guó)軍先生認(rèn)為，“目前，資本市場(chǎng)對(duì)舉牌的資本并沒(méi)有一個(gè)詳細(xì)的規(guī)則和準(zhǔn)入制度。在發(fā)生了影響資本環(huán)境的事件時(shí)，不能把商業(yè)道德當(dāng)作擋箭牌，而需要更強(qiáng)有力的制度支持。”言下之意很明確，你制度沒(méi)有設(shè)計(jì)好，關(guān)險(xiǎn)資什么事啊，你倒是把自己的籬笆扎好啊。

    市場(chǎng)意見(jiàn)針?shù)h相對(duì)，在我的《支持劉士余》的文章下面，有將近一半的反對(duì)聲音，有的直接謾罵，上來(lái)就問(wèn)候先祖，言辭之下流讓人嘆為觀止。近兩天股市的下跌，讓那些跟風(fēng)盤損失慘重，謾罵成為一些賭徒找到替罪羊的最好途徑。

    這樣的探討方式無(wú)益于解決問(wèn)題，在推諉責(zé)任的過(guò)程中，市場(chǎng)的杠桿大火越燒越烈，在崩盤前出手制止，利益受損者會(huì)大罵特罵，如果已經(jīng)崩了盤，監(jiān)管層更會(huì)被罵成狗。從去年到今年上半年股市，已經(jīng)讓我們見(jiàn)識(shí)到了熱錢的洶涌與輿情的洶洶。

    讓我們向川普學(xué)習(xí)，繞開(kāi)虛的，直擊根本。

    此次探討回避了至關(guān)重要的問(wèn)題——從去年的股災(zāi)到今年的險(xiǎn)資入市，就是實(shí)體收益較差、資金不進(jìn)入實(shí)體，資產(chǎn)端惡化，形成杠桿市。

    現(xiàn)在的M2是150萬(wàn)億，實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率沒(méi)有得到提升，這就意味著大部分資金不斷進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì)，不是房地產(chǎn)，就是股市，不是股市，就是期市，這些市場(chǎng)只要有短期收益，就是資金逐鹿的目標(biāo)。

    通道有互聯(lián)網(wǎng)、銀行、券商等，分級(jí)基金、傘形信托一應(yīng)俱全，短期資金換了一個(gè)又一個(gè)通道試圖做莊，只要沒(méi)有掀起大波瀾，還能夠打規(guī)則的擦邊球，資金就會(huì)進(jìn)入。如果目前150萬(wàn)億的廣義貨幣按照11％的增速上升，大家自行腦補(bǔ)，經(jīng)過(guò)六年左右廣義貨幣翻倍后，金融市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)什么樣的“盛況”。

    萬(wàn)能險(xiǎn)、分紅險(xiǎn)、投連險(xiǎn)，尤其是現(xiàn)在大行其道的萬(wàn)能險(xiǎn)之所以在市場(chǎng)上翻云覆雨，基本上是社會(huì)上找不到出路的熱錢，以各種方式四處“流竄”。之所以用萬(wàn)能險(xiǎn)這些方式，之所以進(jìn)入股市，無(wú)非因?yàn)槿f(wàn)能險(xiǎn)是政策模糊地帶，而股市有可趁之機(jī)。

    推薦看保監(jiān)會(huì)副主席陳文輝的一篇文章《清醒認(rèn)識(shí)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)》，今年8月29日發(fā)表，陳文輝直接指出了萬(wàn)能險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。首先是利差損風(fēng)險(xiǎn)。壽險(xiǎn)公司保費(fèi)快速增長(zhǎng)非常令人擔(dān)憂。伴隨著規(guī)模增長(zhǎng)的是負(fù)債成本的高企，有的萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算利率達(dá)到6%，再加上手續(xù)費(fèi)傭金等費(fèi)用，資金成本在8%，甚至更高達(dá)到10%，這么高的資金成本，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)債券等固定收益類資產(chǎn)收益水平。險(xiǎn)企必然尋求激進(jìn)的短期投資機(jī)會(huì)，才能覆蓋成本，但由此造成一系列的亂像，期限錯(cuò)配等。

    上世紀(jì)美國(guó)、日本等國(guó)家的壽險(xiǎn)公司發(fā)生危機(jī)的過(guò)程，基本上都是沿著“規(guī)模擴(kuò)張、成本提升、投資激進(jìn)、泡沫破裂、流動(dòng)性或償付能力危機(jī)、破產(chǎn)倒閉”這一規(guī)律發(fā)展變化。

    如果現(xiàn)在還不盡快意識(shí)到這一巨大的風(fēng)險(xiǎn)，想盡辦法遮掩風(fēng)險(xiǎn)，就不是股市風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，而是火燒連營(yíng)般的金融風(fēng)險(xiǎn)。

    如果董明珠、王石這樣的企業(yè)家贏了，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)與中國(guó)投資者的幸運(yùn)，他們將改進(jìn)自己的資本觀，將形成一個(gè)良性生態(tài)。如果現(xiàn)在抱著金融教科書本，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)疾速虛擬化，那是中國(guó)經(jīng)濟(jì)與投資者最大的不幸。

    外二篇我們和金融魔鬼有個(gè)約會(huì)

    魔鬼在我們的耳邊輕言細(xì)語(yǔ)。它在教我們經(jīng)濟(jì)學(xué)。在歌德的《浮士德》中，皇帝遇到了財(cái)政虧空，魔鬼梅菲斯特出了一招。它誘使皇帝發(fā)行紙幣，謊稱有足夠的金銀財(cái)寶埋在地下，可作儲(chǔ)備。它說(shuō)：“這種紙幣，代替黃金和珍珠，非常便利，能使人心中有數(shù)?！辈豢伤甲h是，奇跡發(fā)生了，原來(lái)死氣沉沉的城市，如今熙熙攘攘，生機(jī)勃勃。紙幣“不脛而走，無(wú)法收回；它像電掣般飛馳，四處散開(kāi)?！?br/>
    貨幣和金融蘊(yùn)含著巨大的魔力。它們是我們從瓶子中釋放出來(lái)的，聽(tīng)我們的召喚而來(lái)，成為我們的奴仆。一旦失去控制，貨幣和金融又將恣意肆虐，把災(zāi)難帶到人間。英格蘭銀行前任行長(zhǎng)默文·金說(shuō)：“把金融煉金術(shù)作為金融體系的基礎(chǔ)，表明這個(gè)社會(huì)不甚理性?！?br/>
    默文·金是經(jīng)歷了全球金融風(fēng)暴的船長(zhǎng)之一，他的新書《金融煉金術(shù)的終結(jié)》是一本對(duì)全球金融危機(jī)的反思之作。坊間關(guān)于全球金融危機(jī)的書籍已經(jīng)很多了，尤其是在危機(jī)期間擔(dān)任財(cái)政金融高官的大人物，幾乎都寫了自己的回憶錄。在默文·金看來(lái)，這些書的副標(biāo)題大多可以寫成：我是怎么拯救這個(gè)世界的?！督鹑跓捊鹦g(shù)的終結(jié)》與眾不同的地方是，此書對(duì)貨幣金融理論進(jìn)行了深刻的批判，這是一本能夠引發(fā)經(jīng)濟(jì)學(xué)革命的書。

    什么是金融煉金術(shù)？人們相信紙幣能夠保存并隨時(shí)兌換成購(gòu)買力，人們相信存在銀行里的錢隨時(shí)能夠提現(xiàn)。這是一種無(wú)中生有、點(diǎn)石成金的煉金術(shù)。金融煉金術(shù)的基礎(chǔ)是人們對(duì)貨幣金融的信任，但這一基礎(chǔ)卻異常脆弱。正如《倫巴第街》的作者沃爾特·白哲特所說(shuō)的：“我們的金融系統(tǒng)所獨(dú)有的精髓就在于人與人之間空前信任。可如果這種信任因?yàn)闈撛谝蛩囟幌魅?，那一件小事就能挫傷互信，一件大事便幾乎能摧毀它?！?br/>
    維持幣值的穩(wěn)定是一件非常艱難的事情。歷史上不乏惡性通貨膨脹的案例。20世紀(jì)20年代德國(guó)的惡性通貨膨脹在很大程度上助長(zhǎng)了納粹極端勢(shì)力的興起。很多發(fā)展中國(guó)家都曾經(jīng)遭受惡性通貨膨脹的肆虐。整個(gè)20世紀(jì)，幾乎就是一部通貨膨脹的歷史。

    保證銀行體系平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)也極其困難。當(dāng)我們把錢存進(jìn)銀行之后，這些錢不是安安靜靜地待在保險(xiǎn)柜里，銀行必須把錢貸款出去。當(dāng)銀行把錢貸款出去之后，原來(lái)的存款就變成了期限更長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)更高的資產(chǎn)。除非工廠、機(jī)器設(shè)備、住宅和辦公室能夠在瞬間轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，除非在任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)，都只有一小部分儲(chǔ)戶到銀行提取現(xiàn)金，否則，我們對(duì)銀行的信任不過(guò)是一種盲信。

    而維持幣值穩(wěn)定、保持銀行體系平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)，又是至關(guān)重要的。我們之所以需要貨幣，并不僅僅是為了方便交易，更重要的是為了應(yīng)對(duì)未來(lái)的不確定性。這就需要貨幣能夠保存并在未來(lái)兌現(xiàn)購(gòu)買力。遺憾的是，貨幣并不能如我們所愿，不折不扣地完成這一使命。

    這是因?yàn)槲磥?lái)充滿了不確定性，從本質(zhì)上講是不可預(yù)測(cè)的，而這恰恰是經(jīng)濟(jì)學(xué)的盲點(diǎn)。具有諷刺意義的是，隨著經(jīng)濟(jì)學(xué)研究越來(lái)越精細(xì)，對(duì)貨幣的討論反而越來(lái)越少。正如經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗蘭克·哈恩（FrankHahn）說(shuō)的，最完善的經(jīng)濟(jì)學(xué)模型中沒(méi)有貨幣的容身之處。經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書里用瓦爾拉斯一般均衡理論刻畫市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系。在瓦爾拉斯的一般均衡體系中，市場(chǎng)處處出清，貨幣這種交易媒介可有可無(wú)。但這一模型有著極為苛刻的假設(shè)條件，你必須假定，從你一出生，就能看清到死亡的那一天的所有的潛在的交易需求；你必須假定，你同時(shí)也能能夠看到所有的其他人從出生到死亡的所有的潛在交易需求。你就是別人，別人就是你，在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中，你們都是代表性的理性人，你們都能做出最優(yōu)的選擇。于是，市場(chǎng)價(jià)格毫無(wú)遺漏地反映出了所有的供給和需求。

    可惜現(xiàn)實(shí)并非如此。我們?cè)趺床拍茴A(yù)測(cè)出50年之后的石油價(jià)格呢？除了石油的現(xiàn)貨市場(chǎng)，你還需要石油的期貨市場(chǎng)，但石油的期貨價(jià)格和未來(lái)的真實(shí)價(jià)格很可能相差極大，因?yàn)樗┑袅撕芏嚓P(guān)于供給和需求的信息。比如，航空公司需要買燃油，它們是石油市場(chǎng)上的大客戶。但是，航空公司能不能知道未來(lái)五十年需要購(gòu)買多少石油呢？理論上講，這需要一個(gè)機(jī)票的期貨市場(chǎng)。但為什么沒(méi)有機(jī)票的期貨市場(chǎng)呢？因?yàn)闆](méi)有人能夠預(yù)測(cè)未來(lái)的哪一天需要坐飛機(jī)去哪里。再完美的市場(chǎng)也不可能為未來(lái)的不確定性定價(jià)，因此家庭和企業(yè)無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)協(xié)調(diào)其未來(lái)的支出計(jì)劃。家庭和企業(yè)面臨的既不是“硬預(yù)算約束”，也不是“軟預(yù)算約束”，而是“模糊預(yù)算約束”。人們易于在盲目的樂(lè)觀和盲目的悲觀之間游移，很可能出現(xiàn)需求不足或需求過(guò)度。

    在默文·金看來(lái)，由此帶來(lái)的全球消費(fèi)和儲(chǔ)蓄的失衡，乃是導(dǎo)致金融危機(jī)的最根本因素。人們不知道自己的未來(lái)收入到底有多少，因此很難確定消費(fèi)的上限，由此導(dǎo)致家庭的消費(fèi)行為可能長(zhǎng)期偏離可持續(xù)的水平。在全球金融危機(jī)之前，出現(xiàn)了全球化的高潮。中國(guó)、印度、俄羅斯打開(kāi)國(guó)門，加入全球分工，為全球化而生產(chǎn)的工人數(shù)量急劇暴增，全球貿(mào)易涌流，由此導(dǎo)致發(fā)達(dá)國(guó)家的物價(jià)水平被壓低，利率持續(xù)保持在超低的水平。中國(guó)和德國(guó)是消費(fèi)不足的典型，而美國(guó)則是消費(fèi)過(guò)度的代表。

    低利率導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上漲、債務(wù)壓力增加。當(dāng)利率過(guò)低的時(shí)候，金融機(jī)構(gòu)和投資者開(kāi)始追逐更高的收益率，人們稱之為“打著燈籠找收益”。為此，銀行不斷創(chuàng)造越來(lái)越復(fù)雜的金融產(chǎn)品。當(dāng)銀行向企業(yè)發(fā)放貸款的時(shí)候，會(huì)受到企業(yè)希望借入款項(xiàng)的總額限制，但是金融衍生品并不反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，大多數(shù)衍生品的買賣都是大型銀行和對(duì)沖基金之間的對(duì)手交易，其交易規(guī)模沒(méi)有任何限制，風(fēng)險(xiǎn)敞口的規(guī)模沒(méi)有上限，潛在的損失也沒(méi)有上限。當(dāng)次貸危機(jī)剛剛爆發(fā)的時(shí)候，各國(guó)央行并不覺(jué)得這是一件了不起的事情。次貸存量總額大約1萬(wàn)億美元，互聯(lián)網(wǎng)泡沫的體量比次貸要高出8倍。然而，他們都看走眼了。根據(jù)次級(jí)貸款創(chuàng)造出來(lái)的衍生產(chǎn)品規(guī)模要大得多。這好比廣場(chǎng)上兩個(gè)老頭在下棋，誰(shuí)贏了誰(shuí)得10塊錢，但他們的后面圍了一大堆有錢而無(wú)聊的看客，他們?yōu)檎l(shuí)能贏棋下注，賭注遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)最初的10塊錢。

    與此同時(shí)，銀行的杠桿率越來(lái)越高。銀行原本依靠自有資金開(kāi)展借貸，但如今越來(lái)越不依賴自有資金，而是使用杠桿資金進(jìn)行借貸。誰(shuí)不這樣做，就會(huì)被激烈的競(jìng)爭(zhēng)淘汰出局。這進(jìn)一步加劇了銀行的期限錯(cuò)配：負(fù)債的期限越來(lái)越短，資產(chǎn)的期限越來(lái)越長(zhǎng)。批發(fā)融資的另一個(gè)后果是導(dǎo)致各大銀行成了一根繩子上的螞蚱，大家相互交織在一起，只要一家出了問(wèn)題，很快就會(huì)連累整個(gè)體系。在過(guò)去二三十年，全球銀行業(yè)的規(guī)模、集中度和風(fēng)險(xiǎn)度都有了令人難以置信的增長(zhǎng)，不僅“大到不能倒”（toobigtofail），而且“緊密到不能倒”（tooconnectedtofail）。

    亡羊補(bǔ)牢，猶未晚也。但我們找到了防范下一次金融危機(jī)的辦法了嗎？

    全球金融危機(jī)之后，各國(guó)都在加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。一個(gè)流行的思路就是要求銀行提高資本充足率。這需要計(jì)算出風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本充足率，即按照資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度不同，給它們不同的打分，最后加權(quán)得出安全資產(chǎn)的數(shù)量。這一方法不僅繁瑣復(fù)雜，而且易于誤導(dǎo)。我們?nèi)绾闻袛喔黝愘Y產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度呢？只能靠歷史經(jīng)驗(yàn)。但我們何以能夠斷言今天看似安全的資產(chǎn)，到明天不會(huì)出問(wèn)題呢？

    在這次全球金融危機(jī)中，英國(guó)有一家百年老店，即北巖銀行，遭到擠兌而破產(chǎn)。如果計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本充足率，北巖銀行在英國(guó)各大銀行中是最高的，高到它都想把錢借給別人用，但出問(wèn)題的恰恰是北巖銀行。這是因?yàn)椋鶕?jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，住房抵押貸款一直被視為高度安全的資產(chǎn)，北巖銀行的主要業(yè)務(wù)就是發(fā)放住房抵押貸款。默文·金建議，簡(jiǎn)單直觀的指標(biāo)才是更有效的，與其看風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本充足率，不如看杠桿率。杠桿率是指資本相對(duì)于未加權(quán)的總資產(chǎn)的比例，這一指標(biāo)看似粗疏，但卻更為準(zhǔn)確。若看杠桿率，當(dāng)時(shí)北巖銀行的杠桿率已經(jīng)高達(dá)60-80倍，理當(dāng)引起監(jiān)管者的關(guān)注。默文·金的這一建議，背后的方法論是，不要妄想準(zhǔn)確地計(jì)算未來(lái)的不確定性，不要認(rèn)為有了精巧的模型計(jì)算結(jié)果就萬(wàn)事大吉，而是要更加謙卑，看大局、重視經(jīng)驗(yàn)和常識(shí)。

    為什么全球金融危機(jī)已經(jīng)過(guò)去了將近十年，世界經(jīng)濟(jì)仍然疲弱無(wú)力？因?yàn)槿蚴Ш庖种屏诵枨蟮脑鲩L(zhǎng)，而全球失衡是長(zhǎng)期積累形成的，難以在短期內(nèi)自發(fā)地解決。當(dāng)前的異常寬松的貨幣政策，陷入了進(jìn)退兩難的困境。從短期來(lái)看，利率并未低到能夠刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但從長(zhǎng)期來(lái)看，利率又沒(méi)有高到促使人們回歸到正常的消費(fèi)、儲(chǔ)蓄軌道。凱恩斯還是對(duì)的，一個(gè)社會(huì)對(duì)流動(dòng)性的需求會(huì)忽漲忽跌。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退的時(shí)候，對(duì)流動(dòng)性的需求過(guò)高，央行進(jìn)一步注入的資金很快就被囤積起來(lái)，我們已經(jīng)掉進(jìn)了利率陷阱。在這種情況下，利率降低未必促使人們將未來(lái)的消費(fèi)提前到當(dāng)下，相反，人們可能會(huì)變得更加焦慮，并降低對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期，由此導(dǎo)致投資下降。

    我們用來(lái)解決當(dāng)前困境的很多政策，實(shí)際上是在給未來(lái)挖一個(gè)大坑。可以設(shè)想，超低利率條件下債務(wù)水平仍然會(huì)不斷地增加，但到了央行加息的那一天，債務(wù)違約的定時(shí)炸彈就會(huì)被引爆。當(dāng)然，這可能會(huì)為經(jīng)濟(jì)重啟創(chuàng)造良好的條件，但同樣有可能的是，世界經(jīng)濟(jì)會(huì)二度陷入金融危機(jī)的泥沼。同樣能夠想象，超低利率導(dǎo)致房?jī)r(jià)提高，未來(lái)一代年輕人要被迫比上一代借更多的錢，債務(wù)負(fù)擔(dān)會(huì)更重，代際之間的矛盾、貧富之間的矛盾將日益突出。貨幣本是一種“社會(huì)契約”，一旦這種契約無(wú)非兌現(xiàn)，勢(shì)必引發(fā)更為嚴(yán)重的社會(huì)問(wèn)題。

    什么時(shí)候才會(huì)爆發(fā)這些危機(jī)呢？我們并不知道。默文·金談到，金融危機(jī)的第一規(guī)律是：不可持續(xù)的發(fā)展勢(shì)頭持續(xù)的時(shí)間可能超過(guò)任何人的預(yù)期；金融危機(jī)的第二規(guī)律是：當(dāng)不可持續(xù)的發(fā)展勢(shì)頭走向破滅的時(shí)候，其發(fā)生的速度也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)人們的預(yù)期。

    正是因?yàn)槿绱耍覀兠髦勒咴谝粭l錯(cuò)誤的道路上，卻仍然不愿意停步，或是換到另一條道路上。默文·金憂心忡忡地指出，我們當(dāng)前的時(shí)代很像兩次世界大戰(zhàn)之間的時(shí)局。舊的規(guī)則已經(jīng)失效，各國(guó)之間的互信已經(jīng)打碎，前方的航道到處是暗礁，但舵手們卻猶豫遲疑，指望蒙混過(guò)關(guān)，或是奇跡發(fā)生。《大衛(wèi)·科波菲爾》中有個(gè)米考伯先生，屢次失敗，負(fù)債累累，但卻總是幻想命運(yùn)女神的垂青。就在要被關(guān)進(jìn)債務(wù)監(jiān)獄的時(shí)候，他還向大衛(wèi)借錢買酒，喝了酒就高興起來(lái)。

    魔鬼并沒(méi)有離開(kāi)我們。我們和金融魔鬼在未來(lái)還有一個(gè)約會(huì)。